Je ne sais pas si vous vous rappelez de cette planche d’Astérix où Abraracourcix, ayant abusé de sanglier, est couché sous un arbre pour se remettre. Une feuille se décroche d’une branche, descend doucement par un jeu de va-et-vient et se pose finalement sur le ventre d’Obélix qui hurle de douleur.

Il y a eu un moment cette année, lorsque notre performance était vers le bas du classement, où je voyais de la même manière planner un Post-it, avec écrit dessus « Nullos », qui avait visiblement défini que sa piste d’atterrissage serait mon front.

Paul Tudor Jones* a bien écrit dans ses mémoires qu’il fallait laisser l’ego dans le vestiaire quand on rentrait sur le « floor » mais de temps en temps, l’ego peut aussi servir à mettre un petit coup de pied bien placé qui permet de remettre la machine en marche.

Post cette prise de conscience et le remaniement du portefeuille, nous voilà autour de 6.50%** sur l’année. Pas de quoi faire le podium (les actions européennes sont à +17% et américaines à +22% donc les fonds mixtes comparables à nous – max 50% actions – sont vers +8%) mais néanmoins décollés du fond du panier où l’air n’était définitivement pas frais.

Cette remontada a deux moteurs:

1/ On a augmenté le risque de nos positions. Notre exposition moyenne aux actions est quasi doublée sur la deuxième partie de l’année. Ça, ça va rester : plus le temps passe, plus je vois que notre analyse des titres tient la route, plus je suis à l’aise avec des tailles importantes.

2/ On avait pris une position importante sur les taux américains. Ça, ça a bien payé (+2.50% de performance) mais c’est exceptionnel et ça va rester exceptionnel : la macro est un jeu où il faut vraiment avoir tous les feux au vert pour essayer quelque chose. Dès qu’il y en a un qui devient  orange, il vaut mieux s’abstenir. Quand le taux des crédits immobiliers 30 ans US est passé nettement au-dessus de 7%, tout était vert. Maintenant sous les 7%, on est plutôt sur du orange.

Aujourd’hui, à la veille de la trêve des confiseurs, nous nous positionnons pour l’année qui vient. Je crois avoir compris ce que vous voulez pour 2024 (comme pour les suivantes d’ailleurs) :

1/ si les marchés tiennent, une performance à deux chiffres ;

2/ si c’est la crise, tout sauf un trou à deux chiffres.

Là c’est bien, parce que je veux exactement la même chose. Donc à la fois on va prendre plus de risque donc on va monter notre exposition, et en même temps, nous allons comme toujours faire cela avec une assurance. En 2023, l’assurance nous coûte 2%. C’est pas donné, mais c’est ce qui fait que ce n’est pas la peine de vous faire du mouron pour vos investissements dans Monocle : si on sort de la route, on peut s’embourber mais pas disparaître dans un précipice.

Pour la prise de risque, évidemment c’est plus difficile dans cette fin d’année parce que c’est comme en montagne : à chaque hausse de l’indice il y a moins d’air. Cette année les 7 mercenaires (Apple, Google etc…) ont fait toute la performance face au 493 autres mais c’est un peu comme à la fin du film : ils sont fatigués maintenant nos mercenaires. Leur performance cette année est venue de baisse des coûts et de hausse des multiples. Maintenant elles commencent à toutes avoir des physiques de marathonien – donc plus de gras à couper – et des multiples « sky high » comme disent les Américains.

Mais on cherche, on cherche et on va trouver.

Côté protection, une bonne nouvelle : le prix de la protection c’est la volatilité (le VIX) et il est au plus bas. Ça coûte pas grand chose de se protéger en ce moment, donc comme disait Delanoë à l’époque « Protégeons nous, protégeons nous » en achetant un peu de prime. Cela fera ça de moins en cadeaux sous le sapin mais on passera l’année tranquille.

Par ailleurs, je rappelle que ce fameux VIX a la manie de revenir à sa moyenne: quand il est au plus bas depuis des années (comme maintenant), ce rééquilibre se fait souvent par une explosion de volatilité. Je suis comme Numérobis dans un autre Astérix:  « J’aime pas trop beaucoup quand c’est trop calme. »

Je me relis et constate que vu le niveau de ma prose de ce dernier billet de l’année, il est grand temps que me repose. Je vous remercie sincèrement de votre présence ici, des encouragements reçus, des quelques baffes aussi, pour la plupart méritées – pas toutes ! Passez de belles fêtes et à l’année prochaine.

Focus marchés et portefeuille

Comportement

Du 08/12 au 15/12, le fonds est en hausse de 1.3%, le S&P 500 de +2.5% et le CAC 40 de +0.9%.

Teleperformance (30bps), Pershing Square (20bps) et les taux longs US (20bps) expliquent l’essentiel de notre performance. Quant aux indices, on écrivait la semaine dernière: « Les indices actions continuent de pousser vers le haut sur la fin de l’année, dans une atmosphère d’allégresse. Signe qui ne trompe pas, le VIX est passé sous les 13%, au plus bas depuis 4 ans. En langage profane, le VIX à ce niveau cela veut dire « Tout est calme ». C’était le titre d’un film de 1930 dont vous trouverez la bande annonce ici. Très bon film ! » On réitère le message cette semaine !

Lignes

On a cédé notre ligne de Pershing Square cette semaine. Le cours a fait +25% en un mois et demi, recoupant une partie de la décote par rapport à la valeur liquidative. Les valorisations élevées des actions sous-jacentes et la probabilité faible d’une réduction plus importante de la décote rendent notre risque/rendement défavorable.

* Paul Tudor Jones, légendaire gérant de Hedge Fund

** Part A