Le billet de Monocle

Netflix : Ça Se Complique

22 avril 2021

Trois de nos sociétés publiaient leurs résultats en début de semaine : Danone, Petrofac et Orange.

Chez Danone (4% du fonds) : résultats conformes à ce que nous attendions. Il faudra attendre l’arrivée du nouveau PDG pour voir quelle sera sa vision stratégique – en gardant à l’esprit le risque d’un sérieux nettoyage à sec à son arrivée, comme le font souvent les nouveaux PDG pour marquer le coup.

Chez Petrofac (6% du fonds) : idem, résultats conformes aux attentes. Pas de nouvelle du Serious Fraud Office bien que le PDG Samy Iskander ait annoncé que ce sujet est « the elephant in the room. […] I will deal with that. » Nous espérions une avancée au T1 mais cela ne remet pas en cause notre avis : il y aura un Petrofac post-SFO et celui-ci aura un cours de bourse plus élevé que l’actuel.

Chez Orange (8% du fonds) : pas de surprise non plus. La direction confirme le dividende de 0.70, ce qui  fait de notre ligne, à notre prix d’entrée de 9.40, un investissement offrant un rendement de 7.50%.

Enfin, dans la catégorie « poids lourds », Netflix publiait hier soir. Il ne faut pas trop s’attarder sur la partie résultats, où le management a beaucoup de latitude (la première charge de Netflix c’est la dépréciation de son catalogue de séries, chiffre ajustable dans tous les sens). Plus parlant, l’évolution du nombre d’abonnés comme le montre leur graphique publié hier soir :

Ca s’annonce bien plat 2021.

Alors bien sûr le management a annoncé hier que le 2ème semestre allait être bien meilleur, grâce à de nouvelles productions avec beaucoup de stars Hollywoodiennes et un programme de rachat d’actions pour $5 Mds (et ce sans augmenter la dette). Et c’est ici que nous rencontrons un problème de calcul :

  1. En prenant le nombre d’abonnés du dernier trimestre, Netflix est sur une (impressionnante) base de revenus de $30 Mds par an.
  2. La société annonce qu’elle va dépenser $17 Mds en contenus cette année (ça coûte cher la production). Nous sommes  à $13 Mds.
  3. Je déduis les $10 Mds de coûts opérationnels. J’en suis donc à $ 3 Mds.
  4. Je retire les $800 M d’intérêts, je paie mes impôts (16% au dernier trimestre) et il me reste $1.8 Mds nets. Ce qui veut dire qu’il me manque un peu plus de $3 Mds pour pouvoir réaliser ce rachat sans augmenter la dette… Soit dit en passant, sur une société valorisée $230 Mds, $5 Mds c’est une broutille. Mais même cette broutille a l’air difficile à atteindre.

Cela aurait fait une bonne question pour le call qui suit les résultats. Mais, dans ce domaine aussi, Netflix innove : depuis quelques trimestres, la présentation des résultats est faite avec un seul analyste, choisi par le management avec des questions posées uniquement par email et à l’avance. J’ai lu tout à l’heure la transcription de ce call :  questions mielleuses & réponses fumeuses, auxquelles l’analyste conclut à chaque fois par un « Great! » ou « Génial ! ». Bref, rien qui ne donne une idée précise de ce qui se passe dans les comptes de Netflix. Sans oublier que ça c’est qui concerne la gestion active, qui doit représenter 30% des investisseurs sur Netflix. Les autres – la gestion passive – n’ouvrent même pas les comptes, c’est encore plus simple.

Ces méthodes permettent à Netflix de gagner du temps. Pas de changer la situation. On verra comment se passeront les trimestres à venir, dans un univers de plus en plus concurrentiel.

L’action perd -7% aujourd’hui. Netflix vaut donc $226 Mds. L’antithèse d’une broutille.

Bonne semaine,
Charles

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