Si Obelix a sa potion magique, les Bourguignons – comme Antoine – ont, eux, le vin. Et l’objet sacré, ce n’est pas la marmite mais plutôt la bouteille. Du coup quand Verallia a publié la semaine dernière, on s’est penché dessus. Historiquement, l’activité de fabrication de bouteilles en verre appartenait à Saint Gobain, qui l’a vendue à Apollo en 2015 avant d’être mise sur le marché fin 2019. Côté ventes, c’est résilient et ça croît – doucement – en volume.  Financièrement, c’est solide avec des marges >20%, une dette maîtrisée à 1.5Md€ brute vs Ebitda >1Md€, et une bonne allocation du capital : investissements pour expansion/innovation, acquisitions, et retours aux actionnaires.

Et le secteur – le verre alimentaire – est un petit oligopole. 5 acteurs contrôlent 70% du marché en Europe. Et ils sont bien disciplinés : pas de guerre sur les prix ni sur le Capex.

Tout ça fait que Verallia dégage un bon free cash flow, et ce free cash flow est renvoyé aux actionnaires sous forme de dividende. 2.15€ cette année, ça fait un rendement supérieur à 6%… Appétissant, surtout quand on voit les 4% de rendement de ses obligations.

On a déjà fait des dividend plays par le passé (TF1, Orange, Unilever…) et on aime bien cela. Le dividende, pour certains, c’est un truc de paysans. Mais justement, ayant été élevé au fond de la cambrousse (vous pouvez regarder sur une carte « Brinay » dans le Cher, ma description est correcte) j’aime ce côté paysan « money-in-the-pocket ».

Bien sûr, pour que la stratégie fonctionne il faut que la boite génère bien le cash pour payer ce généreux dividende. Là c’est Mimoza qui s’est penchée sur la question. Après avoir secoué le dossier, Mimoza m’a confirmé – avec son inimitable accent de Garcimore pour ceux qui la connaisse :  » Pas de souci, ça le fera. »

En refaisant le tour du dossier, c’est le côté « oligopole bien géré » qui m’a fait tiquer.  Est-ce qu’il y a une vraie concurrence ou est-ce que tout est orchestré ? Parce que là, on passe d’oligopole à cartel et c’est un autre jeu… Et justement, c’est là qu’arrive le RED FLAG. Il y a quelqu’un qui a eu la même idée que nous. Mais malheureusement pour Verallia ce n’est pas un simple gérant de fonds mais l’autorité de la concurrence italienne.

C’était début novembre. Le 8 novembre, descente domiciliaire dans les bureaux de tous les acteurs du secteur en Italie. Le 13 novembre, communiqué laconique de la société qui nous informe de la visite domiciliaire. Mais un des principaux acteurs est O-I Glass. C’est une boîte américaine. Et les PDG américains ont le trouillomètre un peu plus sensible sur ce genre de sujet parce qu’on en a déjà vu aller en prison pour des sujets équivalents – en 2002 un an de prison ferme pour Alfred Taubman, 78 ans,  président et propriétaire de Sotheby’s. Donc dans son rapport annuel déposé à la SEC il y a une semaine, O-I Glass a dit « nous nous sommes fait contrôler par les autorités italiennes… les amendes pourraient être substantielles. »

Comment se fait-il avec tout cela que l’action Verallia n’ait pas bougé ? Ni en novembre, ni aujourd’hui ? Parce que plus personne ne lit de rapports financiers. Donc si à un moment une décision tombe, le cours corrigera d’un coup. Parce qu’évidemment, le risque est important que ça ne concerne pas que le chianti. Et les collègues français et espagnols des autorités de concurrence doivent déjà échanger avec les Italiens. Donc un jour on verra peut-être sortir une condamnation dure, et le cours corrigera en une fois. Par le passé, il y aurait eu des débats, des ventes, des achats pour ceux qui ne croient pas au scénario noir, et un cours plus juste.

Ces marchés où les fondamentaux ne sont plus suivi fonctionnent donc plus par à-coups : attention à ne pas prendre le coup du mauvais côté.

Market and portfolio focus

Behaviour:

Du 09/02 au 16/02, le fonds gagne 0.4%, le CAC 40 1.6%, et le S&P 500 perd 0.4%. Deux principaux contributeurs cette semaine: Dollar General (+0.4%) et Futu Holdings (+0.2%). Côté négatif, on a Téléperformance qui nous a coûtés 0.2%.

Lines:

Cette semaine on a augmenté notre position sur les taux courts US quand ils sont passés à 4.6%. On en a désormais 30%.

 

Bonne semaine à tous,

Charles