Je vous écris depuis Montpellier d’où, il y a 581 ans, le futur Louis XI, âgé d’à peine 20 ans, arrivait avec une troupe de milliers d’Ecorcheurs – nom donné à ses bandes qui sévissaient en France en ce milieu du XVème siècle – pour mettre au pas le Comte d’Armagnac. En effet dans la biographie passionnante de Louis XI écrite par Paul Murray Kendall en 1971…

Soudain je me dis que le lendemain du jour où le NASDAQ vient de mettre un genou à terre (-3%) avec NVIDIA en baisse de 17% (Capitalisation $2,900 Mds après la baisse), Broadcom également -17% ($950 Mds), TSMC -13% ($900 Mds) et Oracle -13% également ($440 Mds), on parlera une autre fois de l’ami Louis. Pour mettre ces chiffres en perspectives, LVMH c’est €380 Mds, Hermès c’est €280 Mds*, L’Oréal €200 Mds et TotalEnergies €125 Mds.

Les raisons de la baisse : une startup AI Chinoise, DEEPSEEK, a sorti il y a quelques semaines – et dans l’indifférence générale – un nouveau moteur d’AI baptisé R1. Seulement comme ce moteur s’est glissé rapidement en tête des téléchargements de l’Apple Store, les gens ont commencé à creuser. La force du modèle de DEEPSEEK ne vient pas des résultats obtenus, qui sont similaires à ceux des autres modèles. Elle vient que pour obtenir ces résultats, DEEPSEEK a mis … $6 Millions sur la table. Les concurrents ont mis, pour obtenir les mêmes résultats, quelques centaines de millions.

 

 

Liang Wenfeng, fondateur de Deepseek

 

Donc ce n’est pas un non-event. Sam Altman, le patron d’OpenAI, a dit que R1 était « un modèle impressionnant. » Le ministre du digital Japonais, Masaaki Taira a dit ce matin : « On disait que l’AI Chinoise avait cinq ans de retard. C’est faux. » Marc Andreessen, le légendaire fondateur du premier navigateur internet Netscape dans les années 90, a écrit que la sortie de R1 par les Chinois était un « Sputnik moment »**, en revenant en 1957 au moment où le monde a vu s’élever le premier satellite dans le ciel, un satellite russe, et où les Américains réalisant alors leur retard, ont changé de stratégie. Le résultat sera Apollo XI et la Lune douze ans plus tard.

Comme vous le voyez nous touchons des sujets bien géopolitiques, domaine où je prends mon téléphone et appelle Nicolas Mazzucchi, qui nous aide de plus en plus chez Monocle, et qui, ayant passé sa carrière dans ce secteur, m’éclaire tel le projecteur de mon dentiste sur ma molaire. Je vous la fais courte :

1/ Oui c’est un wake-up call, les Chinois montrent qu’ils ne sont effectivement pas en retard et peut-être même en avance. Ce sont eux qui déposent le plus de brevets dans l’AI depuis des années, cela devait finir par se voir dans le produit fini.

 

2/ Le diable est cependant dans les détails : pour l’instant les résultats de R1 n’ont pas été vérifiés de manière indépendante. Cela dit, l’écart d’ordre de grandeur est si large qu’il y a peu de chance pour que ce ne soit pas game changer.

3/ Cela ne peut pas être vu comme une bonne nouvelle pour les sociétés citées en haut de ce billet : leur développement spectaculaire depuis quelques années – et le développement plus spectaculaire encore de leur cours de bourse – reposait sur un besoin impératif de puissance de calcul. Si ce besoin n’est plus là – R1 obtenant les mêmes résultats avec des capacités bien plus faibles – les clients de ces sociétés vont réduire leur demande d’équipement. Et rappelez-vous – mentionné dans le Billet il y a un an – les revenus de ces sociétés sont concentrés sur quelques clients.

Dans la section RISQUES du rapport annuel 10K de NVIDIA 2023 – on aura le 2024 fin février – on lit cette phrase : « Nous recevons une part significative de nos revenus d’un nombre limité de client.  Les ventes à un client, le client A, représentaient 13 % du chiffre d’affaires total pour l’exercice […]. Un client indirect qui achète principalement nos produits par l’intermédiaire d’intégrateurs de systèmes et de distributeurs, y compris par l’intermédiaire du client A, est estimé avoir représenté environ 19 % du chiffre d’affaires total pour l’exercice. »

 

 

Si Monsieur Client A a lu le journal et prend son téléphone pour dire à Jensen Huang, le patron de NVIDIA : « Dis donc, tu sais mon bon de commande de la semaine dernière, peux-tu me le renvoyer que j’y fasse une ou deux modifs ? », il se pourrait que cela ait deux ou trois conséquences pour les chiffres de NVIDIA et donc le cours – l’action affiche toujours +90% sur un an après la baisse d’hier.

4/ Si l’AI peut être obtenue avec un coût beaucoup plus faible que prévu, c’est bon pour toutes les technologies qui ont besoin d’AI. Cela inclut la conduite autonome donc les AURORA (1.8% du fonds), OUSTER (2.2%), LUMINAR (1.9%) etc… Et il faudra toujours autant de données donc des datacenters donc de l’énergie. Pas de changement pour OKLO (1.8%). Cette dernière a perdu 25% hier mais elle reste à +45% depuis le début de l’année et nous sommes à +72% depuis notre entrée mi-décembre.

Nous verrons cette semaine comment évoluent les marchés. Certaines grandes banques ont déjà envoyé des notes expliquant que le mouvement d’hier créait une « opportunité à ne pas manquer ». D’autres sont plus dubitatifs. Nous nous rangeons parmi ceux-ci.

Comme disait la semaine dernière Steve Sosnick, le Chief Strategist de Interactive Brokers : « We may not be priced to perfection, but we’re priced for really, really good.” Ce n’est plus autant “really good” depuis 48 heures.

Have a good week,

Charles

* Je me suis surpris moi-même en réalisant que ce sage marché valorise Hermès à 75% de la valeur de LVMH alors que LVMH a réalisé €22 Mds de résultat opérationnel sur les douze derniers mois contre €6 Mds pour Hermès. Ce qui veut dire que l’altitude de vol d’Hermès c’est au-dessus de 100,000 pieds, record battu uniquement par Alexandr Fedotov sur un MIG modifié le 31 août 1977 en touchant 123,523 pieds. [Note : je sous-estime depuis des années la capacité du marché à payer Hermès… ]

** Mis en scène efficacement dans l’ETOFFE DES HEROS de Philip Kaufman (1983) à voir here avec un jeune Jef Goldblum.